股市分析:安琪酵母价值投资的初浅看法!

一、主营业务

公司主营面包酵母、酵母抽提物、酿酒酵母、生物饲料添加剂、营养保健产品、食品原料等的生产和销售,产品广泛应用于烘焙与发酵面食、食品调味、微生物发酵、动物营养、人类营养健康、酿造及酒精工业等领域。公司投资领域还涉及生物肥料、酶制剂、制糖、塑料软包装、乳业等。

主营业务收入构成:

股市分析:安琪酵母价值投资的初浅看法!

主业突出,国际化程度比较高。

二、酵母行业概况

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酵母行业位于产业链重心,对上承接糖业,对下应用广泛。从产业链上游看,酵母主要原材料是糖蜜,而糖蜜是制糖工业的副产品,糖蜜需求中有 60%用于酒精生产,其余用于酵母及饲料生产,由于糖蜜作为固体废料不便存储,企业每年 11月到次年4月的压榨季进行糖蜜的集中采购。酵母下游传统用于面包烘焙、食用酒精发酵,随着烘焙业迅速发展以及酵母替代老面发酵渗透率进一步提升,传统酵母行业需求刚性,提升空间充足。在消费升级趋势下,以酵母抽提物为代表的酵母深加工产品因健康属性突出在调味品、生物饲料以及保健品等领域有更广阔的发展空间,高附加值产品望引领行业新一轮发展机遇。

安琪酵母、乐思福、AB马利三寡头垄断,集中度仍在上升。从竞争格局来看,全球酵母企业约 300 家,但产量主要集中于法国乐思福、英国AB马利、中国安琪酵母(18 万吨)、加拿大拉曼等,而在中国市场已形成安琪酵母、乐思福和AB马利三足鼎立的寡头竞争局面,三者合计市场份额占比超过 70%,其中安琪占据国内市场近 50%份额处于主导地位,占全球约 5%的市场份额。从酵母抽提物 YE 的产能上看,中国安琪酵母与隶属于法国乐思福的 Bio Springer 产能接近,分别为 4.6 万吨和 4.5 万吨,两家企业合占全球 YE 产能约 45%。其他酵母生产商产量偏小,并且逐渐受到上述龙头企业的挤压和兼并,行业集中度仍有上升趋势。

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(1)目前全球酵母总产能约为150万吨,乐思福、AB马利、安琪分列行业前三位;酵母行业产能主要集中在欧美,超过总产能一半;近年来中国成为全球酵母产能增长最为迅猛的区域,带动了亚太乃至全球酵母产能的快速增长,2016年中国酵母类总产能达到30万吨。

(2)酵母消费市场增长不平衡,欧美及大洋洲活性酵母应用成熟,市场增长潜力有限,酵母衍生品需求潜力较大;非洲、亚太等区域人口增长块,活性酵母市场需求增长迅速。

(3)酵母应用的传统和主导领域为面食发酵、烘焙、酿酒,行业发展相对成熟;酵母在饲料养殖、生物发酵等新兴领域市场容量巨大,应用前进广阔;酵母衍生品在风味、营养、健康等领域应用的广度和深度正在进一步拓展。

(4)中国已成为全球酵母行业竞争的主战场,行业龙头凭借规模、品牌、技术、渠道等优势进一步巩固市场地位;中国酵母及抽提物产能平稳增长,行业集中度提升;酵母传统应用领域平稳增长;酵母衍生品领域潜力较大,下游应用领域不断增加;中国酵母行业整合持续进行。

行业发展趋势:

(1)生物产业作为国家确定的战略新兴产业之一,得到国家大力扶持,“十三五”期间有望保持高增长。酵母产业作为生物产业的一部分,也将受益于国家战略和政策。

(2)全球酵母行业保持小幅平稳增长,行业集中度进一步提升,但个别行业竞争中发展趋势呈现分化,有助于公司进一步伺机扩充规模,参与行业整合。

(3)酵母及抽提物下游领域继续保持增长,有利于行业领先者分享市场增量,加快市场扩张步伐。

三、发展愿景

“做国际化、专业生物技术大公司,打造百年安琪”。

2020年营业收入达到80亿元以上。

全面缩小与国际先进同行的差距,成为全球最大的干酵母厂商。

2017年,公司确定了增长15%以上的收入目标。

四、产能扩张情况

安琪俄罗斯新建2万吨酵母工厂、柳州新建15000吨酵母抽提物生产线及现有生产线改造、安琪赤峰搬迁扩建年产2.5万吨酵母生产线、宏裕包材扩建新增年产6000吨彩印包材项目。

产能扩张平稳(从投资活动现金流也能得到体现)。

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五、经营情况

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股市分析:安琪酵母价值投资的初浅看法!

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盈利能力持平,略有改善。资产负债率适中,偿债能力略有好转,整体债务风险较低。营运能力基本持平略有下降,成长能力(同比增长率)有所下滑。整体来看,公司发展没有质变,维持在相对较好的水平。

六、发展预期

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万得一致预期:在营收上比公司的规划略乐观。

七、主要观点

1、细分行业、传统需求稳定,下游新应用培育起步。总体来看,需求平稳,缺乏爆发式增长的空间,行业后期发展要看整合力度和酵母衍生品的发展速度。

2、行业的自然增长、产业的整合,推动公司维持一定程度增长。

3、大概率实现2017年15%增速,2020年80亿收入的目标。

中证指数行业食品、饮料与烟草行业(中证分类)市盈率30-35倍、食品制造业(证监会分类)市盈率35-40倍,目前公司估值处于合理水平。若至2020年公司规划逐步兑现,净利润上涨到12亿元左右,公司整体估值360-480亿元。

目前公司市值300亿元,预计未来三年20%-60%的涨幅。总体来看,股价目前可能已经处于接近峰顶的位置,投资的平均年化收益不会很高。(作者:thydon)

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